長期以來，那些膽敢質疑美元全球主要儲備貨幣地位的人壹直受到嘲笑。近日，耶魯大學高級講師、摩根士丹利(47.4, 1.12, 2.42%)亞洲前主席羅奇（Stephen Roach）撰文指出美元可能將急劇下跌，亦受到了讀者的激烈反駁。

　　反駁的理由基本可以歸結為所謂的TINA言論——壹提到美元可能崩盤，很多人就會覺得不可能，因為“別無選擇”（there is no alternative），即美元崩盤了，那有其他貨幣可以取代它的地位嗎？

　　羅奇認為，美元價格和任何匯率壹樣，都是相對價格。貨幣的匯率水準體現了壹個國家在經濟、金融、社會和政治等方面與其他國家的相對狀態，這也意味著，美元匯率的變化反映的是這些對比因素的變化，無論是美國對歐洲、美國對日本，還是美國對新興經濟體等等。

　　羅奇指出，他此前關於“美元即將下跌35%”的預測就是根據美元兌壹籃子貨幣的比較得出的。這壹籃子貨幣的具體佔比按特定國家與美國的貿易份額進行加權得出，反映不斷變化的通脹差異。國際清算銀行（BIS）每月計算得出的實際有效匯率指數（REER），就能很好地體現這些變化。

　　根據跨境制造業貿易流量，在實際有效匯率指數中佔據最大權重的分別是中國（23%）、歐元區（17%）、墨西哥（13%）、加拿大（12%）和日本（7%）。這五個國家總共佔據了72%的貿易份額。除此之外，還有13%的權重來自韓國、英國、印度和瑞士等國。前十名的權重佔美國跨境貿易的85%。

　　在此基礎上，預測美元走軟，其實意味著預測人民幣、歐元、加元、日元等貨幣的相對價值會上漲。

　　羅奇坦言，他曾壹直對歐元持懷疑態度。他認為壹個不完整的貨幣聯盟（尤其是還缺乏泛歐財政轉移機制），無法承受非對稱沖擊所帶來的不可避免的壓力。

　　但現在，他不得不承認，有關歐元隨時可能滅亡的報道誇大了現實。事實上，長期以來（尤其是過去10年），歐洲多次在危機時刻採取果敢行動，避免了其看似功能失調的貨幣聯盟的災難性崩潰。

　　從德拉基在2012年承諾要“不惜代價”將歐元從主權債務危機拯救出來，到近來默克爾和馬克龍承諾為名為“歐盟下壹代”的復蘇基金提供7500億歐元（摺合8550億美元）以解決新冠病毒危機，歐元已經飽經風雨。鑒於目前歐元比其2008年4月高點低15%，羅奇認為這壹貨幣存在明顯的上行空間。

　　其他貨幣的變化也會加速美元的下跌，日元尤其如此。羅奇認為，日元應能從日本相對成功的疫情遏制策略中獲得支援。美國USMCA貿易夥伴——墨西哥和加拿大也預計會出現同樣的情況。盡管在今年早些時候，由於疫情沖擊和全球油價暴跌的雙重緻命打擊，這兩個國家的貨幣都受到了重創。3月底美股熔斷期間套利交易的平倉加劇了墨西哥比索的下跌。

　　羅奇指出，除非全球經濟出現雙底衰退，2020到2021年將美元作為避險的情況應有所減少，從而進壹步利空美元。此外，盡管加密貨幣與黃金應能受益於美元走軟，但這些市場規模太小，不足以消化日交易額約6.6萬億美元的全球外匯市場的重大變化。

　　除去TINA言論之外，對美元走軟的反駁還包括美元作為全球金融市場關鍵貨幣的儲備地位。這種觀點認為，在當前以美元為基礎、日益壹體化的全球經濟中，所有的貿易國家都必須持有美元來開展業務。

　　但據BIS數據，美元在各國官方外匯儲備的份額已從2000年的略高於70%下降到如今的略低於60%。羅奇認為，未來幾年，這種下降趨勢可能會加劇，尤其是在美國目前引領逆全球化的情況下。由於美國外匯儲備的份額遠高於其在全球GDP和貿易中的份額，在這樣日益碎片化、多極化的世界裏，這種調整是不可避免的。