周四晚20時45分，歐洲央行公佈最新的利率決議，宣佈維持三大利率不變，預計至少到2019年底維持利率不變，比之前的預期多了幾個月！

       歐洲央行此次放鴿出人意料，不僅改變了前瞻指引，預計至少到2019年底維持利率不變(此前為預計在夏季末之前都將維持利率不變)，還宣佈了新壹輪TLTRO，預計於9月開始為期兩年的定嚮長期再融資操作(TLTRO)，將在未來某個時候與市場進壹步溝通第三輪定嚮長期再融資操作(TLTRO-III)的細節。這些新操作將有助於維持有利的銀行貸款條件和貨幣政策的順利傳導。

       首先，什麽是TLTRO？TLTRO(Targeted Longer-TermRefinancing Operations)即定嚮長期再融資操作，是指歐央行嚮金融機構提供長期的低息資金，以鼓勵金融機構嚮實體經濟(非金融企業和居民部門)提供貸款(但不包括房貸)。本輪是第三輪TLTRO操作，將於2019年9月開啟、2021年3月結束，貸款期限兩年。此前，歐央已經進行過兩輪TLTRO操作，第壹輪於2014年6月5日宣佈(2014年9月開始，貸款期限四年)，第二輪於2016年3月10日宣佈(2016年6月開始，貸款期限四年)。

       其次，此次推出TLTRO是否在預期之內？推出在預期之內，但宣佈時點略超預期。由於2016年6月開始的TLTRO II第壹批借款將在2020年6月到期，因此市場普遍預期為了防止出現大量到期後的“懸崖”效果，歐央行將會不晚於今年6月開啟新壹輪TLTRO，也即在最早壹批TLTROII到期前壹年(這主要是因為根據監管和會計要求，如果貸款期限剩余小於壹年，銀行將有動力將錢還回歐央行，進而導緻歐央行資產負債錶被動收縮)。

       因此，歐央行推出TLTRO III是在市場預期之內的。不過，在此次議息會議上就宣佈TLTRO III操作從宣佈時點上來看，是略超市場預期的，這在壹定程度上也解釋了部分資產價格如匯率的劇烈反應。

       再次，此次推出TLTRO的背景和原因是什麽？除了上文中提到的防止此前TLTRO II大量到期突然形成的斷崖外，歐央行此次再度推出TLTRO的宏觀背景是歐洲經濟持續走弱、以及英國退歐的不確定性和潛在風險。歐元區經濟2018年以來持續走弱，2月份制造業PMI已經跌入收縮區間，同時全球資金也在持續流出歐洲股票和債券市場。

       目前來看，增長壓力可能依然存在，這也是歐央行進壹步大幅下調未來增長預期的原因之壹。

       與此同時，3月29日即為截止日期的英國退歐目前來看延後截止日期的可能性在增加，但3月12~14日英國議會的壹系列投票隱然存在較大的不確定性。極端情形下，如果出現無協議的硬退歐，那麽對於英國經濟以及短期英國和歐洲的資產價格都不排除會產生較大的沖擊(《英國退歐的情景分析與潛在影響》)。

       那麽，TLTRO的推出對資產價格可能帶來什麽影響？從上文提到的前兩輪TLTRO宣佈後壹段時間的主要資產價格錶現來看，主要 有以下幾個特點：1、匯率反應最為敏感，前兩段TLTRO宣佈後的壹段時間內，歐元兌美元都出現不同程度的走弱。當然貶值幅度還取決於當時美國的具體環境，如2014年時美聯儲正值QE減量、而2015年底美聯儲首次加息後加息預期在2016年壹度大幅回落僅到2016年底才再度加息。

       2、類似的，歐洲債券利率也出現不同程度的回落、並伴隨信用利差的收窄。

       3、股市的反應相對滯後。前兩輪TLTRO宣佈後的中期內(如6個月)，歐洲股市Stoxx50指數往往反應平淡，甚至小幅回調。不過，隨著資金的發放以及流動性通過金融機構嚮實體經濟的傳導，歐洲股市從更長的12個月的維度來看都有相對不錯的正收益。

       整體看，歐央行在QE停止僅3個月後就再度推出新壹輪TLTRO並延後加息前瞻指引，對於穩定投資者對增長放緩的擔憂、為實體經濟提供流動性支撐，並降低市場股權風險溢價都會有壹定的幫助。往前看，我們需要進壹步觀察TLTRO的具體細節特別是實體經濟在流動性支撐下的邊際變化。如果出現轉好跡象的話，可能會對包括歐洲股市在內的主要風險資金帶來提振。

       不過與此同時，也需要註意的是，由於歐元走弱推升美元指數大幅走高，也需要關註美元走強對部分風險敞口較大的新興市場的潛在擾動。實際上，2月份在美元指數並沒有大幅走強的背景下，我們已經註意壹些新興市場匯率出現了較為明顯的貶值、且新興市場已經連續兩周資金凈流出，因此值得密切關註。